合富中国业绩上市即变脸 估值远超合理区间即将面临大额解禁

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　　国家统计局数据显示，2024年医药制造业规模以上工业企业营收同比持平，利润总额同比减少1.1%。行业整体承压的背景下，A股上市药企2024年业绩不容乐观。Wind数据显示，截至2月7日，已有257家A股上市药企披露2024年业绩预告，超过半数公司按下限计的净利润同比出现下滑。其中，近三年上市的生物医药上市公司业绩更加低迷，7成公司录得净利润同比下滑。

　　合富中国近日披露2024年全年业绩预告，据公告显示，公司2024年1-12月累计合并营业收入为人民币9.39亿元，较去年同期的合并营业收入减少14.05%。资料显示，合富中国于2022年2月上市，上市次年公司业绩急转直下，2023年全年营收同比下降14.62%，归母净利润同比下降42.98%。

　　在2023年前期基数较低的情况下，合富中国2024年交出的成绩单仍不理想，前三季度营收、归母净利润分别同比下滑14.67%、39.75%。结合业绩预告数据来看，2024年第四季度，公司营收约2.2亿元创历年新低，环比继续保持下降趋势。

　　资料显示，合富中国主营业务是体外诊断产品集约化业务、医疗产品流通及其它增值服务。简而言之就是通过代理销售境内外试剂耗材和医疗设备创收，下游客户主要为国内各大医院。2022年公司上市时曾掀起一阵涨停潮，连拉13个涨停板，股价涨幅超过380%，市值一度达到83.19亿。

　　时至今日，随着体外诊断板块热潮退却，合富中国也早已不复当年的盛况，股价自2022年3月达到26.88元/股的历史高点之后一路下滑，截至发稿股价为7.39元/股，跌幅超70%。公司股票发行价为4.19元/股，目前股价仍高于发行价。

　　尽管已经历长期的下跌，但从估值角度看，公司股价或仍被高估。资料显示，国外体外诊断产品流通与服务模式已经非常成熟，典型的企业包括美国的Cardinal Health、意大利的Bomi Group、日本的铃谦株式会社、正晃株式会社和阿弗瑞萨控股公司等。

　　美国的Cardinal Health和日本的阿弗瑞萨控股均为上市公司。目前，Cardinal Health的市盈率（TTM）约23倍，阿弗瑞萨控股的市盈率（TTM）约12.8倍，而合富中国的市盈率（TTM）仍高达98.5倍。

　　从A股市场的估值情况看，Wind数据显示，合富中国所属医药流通行业供给有25家上市公司，目前市盈率（TTM）中位数为15.44倍，算术平均值为35.22倍。综合国内外医疗流通企业情况来看，医疗流通企业的估值大致在15倍-30倍市盈率之间，显然合富中国估值已远超出合理区间。

　　与高估值不甚匹配的是公司自身的经营情况已疲态尽显，除了连续两年大幅下滑的业绩之外，公司的经营效率也日益下降。2022年、2023年以及2024年前三季度，公司应收账款分别达7.47亿元、7.4亿元和7.91亿元，同比增长率分别为36.88%、-0.98%、3.2%，显著高于同期营收增长率。

　　同一报告期内，公司应收账款周转天数分别为181.81天、244.88天、290.6天，呈持续延长态势。同时，存货周转天数分别为67.57天、83.45天、92.9天，同样出现持续延长，公司经营效率不断下降。

　　从期间费用看，公司销售费用逐年递增，2021年-2023年均保持同比两位数增长，2024年前三季度同比增长2.66%，但从结果来看，不断走高的销售费用并未转化为营收的增长，公司营收、净利润仍持续下滑，尚未出现改善迹象。

　　今年2月17日，合富中国将迎来史上最大规模解禁，本期解禁股份数量约2.19亿股，占解禁前流通股数量的122.23%，占解禁后流通股的55%。业绩表现低迷又迎大额解禁，合富中国的股价或仍进一步承压。

　　从分红情况看，2022年、2023年，公司分别分红5970.79万元、2388.32万元，股利支付率分别为72.18%、50.61%。值得关注的是，2018年-2021年上市前夕，公司分别向股东分红1.49亿元、5357.79万元、7512.80万元，累计分红2.78亿元，高于期内公司利润总额。IPO前掏空式分红再上市募资，上市次年业绩变脸分红率不断下滑，支持企业发展的IPO似乎已成为合富中国的套利生意。